我們想讓你知道的是: 疫情尚未平息，原物料價格卻大幅噴出-- 從運價飆漲、 ... 投資人選擇轉換合約（展期、滾動至下一期）時，就得便宜出售近月期貨 ...【總經Spotlight】萬物齊漲！原物料超級循環要來了嗎？部落格17May2021收藏美元景氣循環原物料我們想讓你知道的是:疫情尚未平息，原物料價格卻大幅噴出--從運價飆漲、銅價輪番突破歷史新高，油價快速反彈至疫情前水準，黃小玉價格報復性急漲，投資人擔憂通膨是否會影響到實體經濟，甚至引發市場對於「原物料超級循環」（commoditiessupercycle）是否已經到來的猜想！本文解讀為何沉寂已久的原物料板塊能夠走出這一波強勢復甦行情，並分析過去150年歷史資料，告訴你什麼是原物料超級循環的本質、成因、特性，最終逐一檢視能源、農產品、貴金屬、工業金屬的基本面，一次看懂原物料商品孰強孰弱！本文重點：原物料板塊在過去一年呈現強勁復甦態勢，多數商品價格恢復至疫情前水準、甚至回升至2011年（上次經濟復甦段的原物料反彈行情）以來的歷史高檔區間。

我們認為這主要是由疫情後需求擴張、短期供給緊張、美元弱勢、資金動能充沛等因素共同驅動，引發市場對於「原物料超級循環」（commoditiessupercycle）是否已經到來的猜想。

我們研究歷史150年，發現1870年以來總共發生過四次原物料的超級循環，平均長度（牛市+熊市）大約為30年，為期10~15年的原物料多頭上升週期都是以強勁需求拉動（20世紀初期美國工業化、二戰軍備需求、戰後歐日重建、21世紀初期中國成為世界工廠）作為開頭，並在供給發生嚴重短缺（戰爭、石油危機）的情況下達到高峰。

有趣的是，原物料循環與先前提及的生產力循環大致錯開，而現階段我們認為是處在生產力循環，而非原物料循環上。

逐一檢視商品基本面，現階段發生超級循環機率不高：長期能源、農產品的供給缺口將獲得緩解，需求也缺乏大幅度增長的支撐。

金屬市場方面，Fed最早可能在2021年底開始溝通縮減購債，實質利率長期將保持上行趨勢、壓抑貴金屬行情;不過工業金屬（尤其銅）的供需矛盾仍然存在，長線還享有綠色經濟題材所衍生的結構性需求調整，勝率、跑道相對看好。

中期需要留意：當新興市場走緩、美國獨強（貨幣政策轉向緊縮）、美元反轉向上，可能出現原物料齊跌的可能性。

一、萬物齊漲的原物料復甦行情，三大原因支撐：需求回溫、供給緊張、貨幣寬鬆2020年4月、疫情重創全球經濟以來，原物料板塊呈現強勁復甦態勢。

觀察IMF-初級原物料價格指數，過去1年（2020.04～2021.03）漲幅高達+68%，其中主要子項目-能源類指數（紅線，佔比四成）在油價崩跌後快速反彈逾+170%，貴金屬類（黃線）創下2011年8月以來歷史新高，其餘非能源類（+32.6%）、食物類（+31.8%）、基本金屬類（+72.8%）也同樣表現亮眼、繳出雙位數成長的成績單。

整體而言，多數原物料商品已經收復失土、甚至遠超出疫情前水準，回升至2011年以來的歷史高檔區間。

為何沉寂已久的原物料板塊能夠走出這一波強勢復甦行情？我們認為主要有三大因素：(1)需求復甦;(2)供給緊張;(3)貨幣寬鬆造成美元弱勢。

1.大宗商品需求與全球經濟活動息息相關，尤其在經濟加快復甦、製造業擴張階段如同2003~2005年/2009~2011年/2016~2017年以及現在，當經濟歷經衰退後的復甦，生產鏈上各節點開始消耗原材料，對於能源、工業金屬、鋼鐵等物資便衍生出報復性需求，此時跌深的原物料價格重新獲得青睞，而當下的供應商更因先前在衰退時期尚未復原，產能吃緊，即更容易出現市場供不應求、拉動原物料價格的狀況。

本次便是因為疫情過後的復甦，在全球報復性消費下，原物料價格逆勢走揚。

2.各類大宗商品皆面臨短期供給端緊張而在供給方面，除了各大區域受疫情影響產能尚未恢復下，原油市場受惠OPEC+與沙特自願減產的支撐;反聖嬰現象、乾旱危機衝擊農產品供給;南美智利銅礦輪番面臨疫情、罷工隱憂;中國唐山祭出限產禁令，鋼鐵價格飆漲;更不用說，缺船、缺工、缺櫃、塞港等問題所造就的航運業牛市。

觀察23類主要原物料期貨商品的1年期「轉倉收益」（RollYield，又稱滾動收益，主要影響因素包括正逆價差、儲存成本、融資成本）的平均值，可以發現目前正處於2003年以來的歷史高點，其中原油、成品油、農產品等商品皆存在逆價差（近月合約價格>遠月合約價格，詳見註1）現象，顯示多數原物料現貨需求強勁。

註1：當期貨曲線的期限結構（termstructure）處於「正價